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Analisi di bilancio. Analisi della redditività

L’analisi della redditività è finalizzata a verificare l’attitudine di un’impresa a produrre un reddito sufficiente a coprire i costi e a generare profitti. Nel contributo sono presi in esame i principali indici di redditività.

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Prof. Marco Fazzini

Ordinario di Economia Aziendale, Università Europea di Roma

Dottore commercialista

 

Key words: analisi di bilancio, riclassificazione del Conto economico, analisi della redditività, return on equity, ROE, return on investment, ROI, return on assets, ROA, return on sales, ROS.

Indice: 1. Finalità dell’analisi della redditività - 2. Il return on equity (ROE) - 3. Il return on investment (ROI) - 4. Il return on assets (ROA) - 5. La differenza tra ROE, ROA, ROI - 6. Il return on sales (ROS)

1. Finalità dell’analisi della redditività

L’analisi del Conto economico mira a verificare l’attitudine di un’impresa a produrre un reddito sufficiente a coprire i costi e a generare profitti, in misura tale da mantenere un equilibrio che giustifichi gli investimenti effettuati: la finalità, in buona sostanza, è quella di misurare la “redditività”.

La redditività è un concetto tendenzialmente contingente, in quanto è legato a vari fattori fra cui ricordiamo: la propensione al rischio; il livello di indebitamento; l’ammontare e la qualità del capitale investito; il contesto di riferimento; l’andamento economico generale; l’orizzonte temporale; la qualità del reddito.

Il primo elemento da considerare è che la remunerazione deve essere proporzionata al rischio corso per intraprendere una determinata iniziativa. In linea di massima, maggiore è il rischio che si assume, più alto dovrebbe essere il rendimento, anche se non esiste una relazione costante che leghi le due variabili. La propensione ad effettuare investimenti più o meno “aleatori” è infatti legata ad elementi difficilmente misurabili, quali: orientamento strategico, posizionamento sul mercato, caratteristiche del settore, stile di leadership, etc.

In secondo luogo, la remunerazione deve tenere conto del livello di indebitamento. Qualora si ricorra al finanziamento di terzi, la gestione deve permettere, prima di remunerare il capitale proprio, di restituire quello preso a prestito. Ciò significa che la redditività deve essere tale da soddisfare sia i creditori che gli azionisti.

Un altro fattore da considerare è rappresentato dall’ammontare e dalla qualità del capitale investito. Il reddito deve essere infatti in grado di remunerare gli impieghi in modo proporzionale. In termini quantitativi più essi sono elevati, maggiore deve essere il rendimento; un risultato economico di 10 € può essere apprezzabile se ottenuto con un investimento di 100 € (rendimento del 10%), modesto se ottenuto invece con un investimento di 1.000 € (rendimento dell’1%).

Naturalmente, il livello di remunerazione non può prescindere dal contesto di riferimento. Un business in fase di sviluppo, con interessanti prospettive di crescita, tendenzialmente consente una redditività più elevata rispetto a quella ottenibile in business maturi e consolidati; si tratta di una generalizzazione che deve comunque trovare conferma nei confronti con le medie settoriali.

L’andamento economico generale può influire sulle dinamiche aziendali e, soprattutto in una prospettiva di medio-lungo termine, occorre tenerne debito conto. Una crisi come quella vissuta nell’ultimo decennio, ad esempio, influisce senza dubbio sui trend di sviluppo e, conseguentemente, sulla redditività.

Un ulteriore aspetto da considerare è rappresentato dall’orizzonte temporale dei cicli produttivi, che può dare vita a sfasamenti significativi fra il momento in cui è effettuato l’investimento e quello in cui è apprezzabile la sua remunerazione.

2. Il return on equity (ROE)

Il return on equity (ROE) esprime la redditività del capitale proprio ed è pari al rapporto tra l’utile di esercizio e il Patrimonio netto (in inglese, equity):

Premesso che il Patrimonio netto “contiene” sia la ricchezza apportata dai soci, che quella formatasi nel corso del tempo per effetto degli utili accantonati e non distribuiti, l’indice in questione misura il rendimento dell’investimento effettuato dai soci stessi nella società.

In altre parole, se a fronte di un Patrimonio netto di 100 €, una società consegue un utile netto di 10 €, significa che il rendimento per i soci è pari a 10 € / 100 € = 10%. Si tratta evidentemente di un rendimento teorico, perché non tutti i 10 € sono distribuiti ai soci, dal momento che una parte dell’utile è accantonata nelle riserve della società e reinvestita per esigenze della gestione.

Tale indice riflette tuttavia la congruità del risultato economico rispetto al capitale proprio e al rischio assunto dai soci: un rischio generico per lo svolgimento dell’attività d’impresa e uno specifico in funzione delle caratteristiche del business. Non si può determinare aprioristicamente quale debba essere la congrua remunerazione, poiché varia a seconda del settore e della propensione al rischio dell’imprenditore; è comunque sensato sostenere che essa debba essere almeno superiore al rendimento garantito da investimenti considerati “riskless”, ovvero con un grado di rischio tendente a zero, come ad esempio i rendimenti dei titoli di Stato di Paesi con economie stabili.

In generale, il ROE può essere meglio apprezzato se confrontato con i ROE medi di settore, sul presupposto che più il valore è elevato, migliore è il livello di remunerazione del capitale proprio.

3. Il return on investments (ROI)

Se il ROE misura la redditività per i soci, il ROI (return on investments) misura la redditività dell’impresa, ovvero la congruità del rendimento economico rispetto al capitale investito. Ogni società dispone di un livello di attività proporzionato alle esigenze operative e varia a seconda della dimensione, del business, della struttura finanziaria, etc. Il ROI serve dunque ad accertare se il reddito operativo prodotto dall’impresa sia in grado di remunerare adeguatamente gli investimenti effettuati. Tale indice è calcolato attraverso il rapporto tra il MON (margine operativo netto), detto anche EBIT (earning before interests and taxes) nella terminologia anglosassone, e il totale delle attività:

L’utilizzo al numeratore del “risultato operativo” in luogo dell’utile di esercizio discende dalla considerazione che la remunerazione delle attività deve essere garantita dal risultato della gestione caratteristica.

In altre parole, se a fronte di un totale delle attività pari a 100 €, una società consegue un EBIT di 5 €, significa che il rendimento del capitale investito è pari a 5 € / 100 € = 5%.

Anche in questo caso è difficile individuare un range di teorica congruità dell’indice e, in generale, è buona norma confrontare il risultato ottenuto con i ROI medi di settore. In ogni caso, più il ROI è elevato, maggiore è la capacità del risultato operativo di remunerare gli investimenti.

4. Il return on assets (ROA)

Il return on assets (ROA) è un indice concettualmente analogo al ROI e si differenzia per il fatto di prevedere al numeratore l’utile dell’esercizio al posto del risultato della sola gestione caratteristica. In buona sostanza, esso è finalizzato a porre a confronto il reddito prodotto complessivamente con il totale degli investimenti:

Anche in questo caso è opportuno confrontare il risultato ottenuto con i ROA medi di settore. In ogni caso, più il ROA è elevato, maggiore è la capacità del risultato operativo di remunerare gli investimenti.

 

5. La differenza tra ROE, ROA e ROI

Gli indici di redditività appena presi in esame forniscono informazioni tra loro integrative e si differenziano per la “prospettiva”: il ROE ha una prospettiva equity side, ovvero finalizzata a calcolare la remunerazione del capitale proprio; il ROI e il ROA, invece, presentano una prospettiva asset side, cioè volta a determinare la remunerazione degli investimenti effettuati.

Un semplice esempio può consentire di inquadrare meglio la questione. Si supponga che una società necessiti di investimenti pari 300 € per svolgere la propria attività: al fine di “coprire” tali attività, i soci apportano 100 € e ottengono un finanziamento bancario per 200 €, come sintetizzato di seguito:

Si ipotizzi che il Conto economico di periodo sia il seguente:

 

Conto economico
Ricavi 120
- Costi operativi 80
= EBIT 40
- Oneri finanziari 5
= Utile ante imposte 35
- Imposte 15
= Utile di esercizio 20

Il ROE serve a fornire una risposta alla seguente domanda: in che misura è stato remunerato il capitale apportato dai soci? Rapportando l’utile di esercizio (20 €) al Patrimonio netto (100 €) si ottiene un ROE del 20% (20€ / 100 €). In altre parole le risorse dei soci allocate nella società hanno “reso” il 20%, un rendimento di gran lunga superiore a quello c.d. riskless offerto dai titoli di Stato che, a causa delle misure della BCE attuate negli ultimi anni, si attestano su valori di poco superiori allo zero. Come detto, si tratta naturalmente di un rendimento potenziale, atteso che la società non distribuisce integralmente l’utile conseguito.

Il ROI e il ROA forniscono invece risposta a una seconda domanda: posto che attraverso il capitale fornito dai soci (100 €) e quello preso a prestito dalle banche (200 €) la società ha effettuato investimenti per 300 €, qual è stato il loro rendimento? La logica è pressoché analoga all’evangelica parabola dei talenti: quale risultato hanno ottenuto gli amministratori dall’impiego di risorse pari a 300 €?

Se la prospettiva è quella di individuare la redditività della gestione caratteristica (quella che “in gergo” è definita core business), si utilizza il ROI, che è calcolato attraverso il rapporto tra l’EBIT (40 €) e il totale degli investimenti, cioè delle attività (300 €); esso è pari al 13,3% (40 €/300 €).

Se l’obiettivo è quello di accertare la redditività complessiva della gestione, è necessario avvalersi del ROA, pari al rapporto tra l’utile di esercizio (20 €) e il totale degli investimenti (300 €), pari al 6,6% (20 €/300 €).

In definitiva, volendo rispondere alla domanda: quanto ha reso la gestione dell’impresa? è possibile fornire tre risposte:

  • il rendimento potenziale dei soci è stato del 20%;
  • il rendimento della gestione caratteristica è stato del 13,3%;
  • il rendimento della gestione complessiva è stato del 6,6%.

 6. Il return on sales (ROS)

Il return on sales (ROS) esprime la redditività delle vendite, vale a dire quanta parte dei ricavi è assorbita dalla gestione operativa. L’indice è pari al rapporto tra l’EBIT e i ricavi:

Facendo riferimento all’esempio contenuto nel paragrafo precedente, il ROS è pari al 33% (40 €/120 €). Il risultato, nel caso in specie, indica che ogni 100 € di ricavi si produce un margine operativo di 33,3 €, che sono utilizzate per far fronte alle necessità finanziarie al pagamento delle imposte.

Anche in questo caso è complesso individuare un range di teorica congruità dell’indice e, in generale, è buona norma confrontare il risultato ottenuto con i ROS medi di settore. In ogni caso, più il ROS è elevato, maggiore è redditività del risultato operativo.

Il ROS è diretta conseguenza della capacità delle condizioni di efficienza interna e delle situazioni esterne di mercato. Le prime incidono sulla capacità di contenere i costi, di mantenere un equilibrio economico e di realizzare determinati volumi produttivi; le seconde influiscono invece sulle dinamiche dei prezzi di vendita, dei costi di acquisto (di materie, beni e servizi) e sulle variabili commerciali.

Il ROS segna dunque uno spartiacque critico. Se la gestione operativa presenta costi in eccesso a quelli consentiti dal livello di fatturato, i ricavi non sono sufficienti per soddisfare le esigenze delle altre aree gestionali, con la conseguenza di compromettere anche il risultato economico finale.

Naturalmente un ROS “capiente” non è condizione sufficiente per assicurare un equilibrio gestionale, ma ne costituisce una premessa significativa.

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